La empresa: valor, riesgo y opciones (página 2)

La descomposición de la rentabilidad en los índices de margen y rotación por medio del método de árboles permite establecer claramente las relaciones de los diferentes factores que contribuye a afectar la rentabilidad, que según todo lo expuesto en este capítulo, constituye con el flujo de caja libre los dos grandes promotores de valor de la empresa y por tanto los esfuerzos gerenciales deben dirigirse hacia su permanente mejora.

Riesgo y presupuesto de capital

Las estrategias para diversificar el riesgo en los proyectos son muy variadas y forman una parte fundamental  para incrementar el  el rendimiento a un nivel dado de riesgo.

Los flujos de caja relacionados con proyectos de presupuesto de capital son flujos de caja futuros, es por ello que la comprensión del riesgo es de gran importancia para tomar decisiones adecuadas acerca del presupuesto de capital.

La mayoría de estudios del presupuesto de capital se centran en los problemas de cálculo, análisis e interpretación del riesgo, en este artículo se pretende explicar las técnicas fundamentales que se utilizan para evaluar el riesgo en el presupuesto de capital, entre los más utilizados están el sistema subjetivo, el sistema de valor esperado, sistemas estadísticos, simulación y las tasas de descuento ajustadas al riesgo, que son presentados en detalle a continuación.

Variabilidad

Los términos riesgo e incertidumbre se utilizan a menudo alternativamente para referirse a la variabilidad de los flujos de caja del proyecto.

Sistema subjetivo

El sistema subjetivo para el ajuste del riesgo implica el cálculo del valor presente neto de un proyecto para tomar en seguida la decisión de presupuesto de capital con base en la evaluación subjetiva de quien toma las decisiones acerca del riesgo del proyecto a través del rendimiento calculado.

Los proyectos que tengan valores presentes netos similares pero que se cree tienen diferentes grados de riesgo pueden seleccionarse fácilmente, en tanto que los proyectos que exhiban valores presentes netos diferentes son mucho más difíciles de seleccionar.

El uso de técnicas de fluctuación tales como la utilización de estimativos optimistas, muy probables y pesimistas de rendimientos de proyectos, es también un tanto subjetiva, pero estas técnicas permiten que quien toma las decisiones haga una conjetura un poco más disciplinada con referencia al riesgo comparativo de los proyectos.

Sistema de los valores esperados

Este sistema implica una utilización de estimativos de diferentes
resultados posibles y las probabilidades combinadas de que estos se presenten
para obtener el valor esperado de rendimiento. Esta clase de sistema algunas
veces se denomina "Análisis de árbol de decisiones"
debido al efecto semejante a ramas, al representar gráficamente
esta clase de decisiones.

Este sistema no se ocupa directamente de la variabilidad de los flujos de caja del proyecto, sino que utiliza lo que puede considerarse como flujos de caja ajustados al riesgo para determinar los valores presentes netos que se utilizan para tomar la decisión.

El sistema de los valores esperados es una mejora sobre los sistemas puramente subjetivos, aunque también tiene cierto grado de subjetividad.

Sistemas estadísticos

Las técnicas para medir el riesgo del proyecto utilizando la desviación estándar y el coeficiente de variación. En esta se realiza un estudio de la correlación entre proyectos. Esta correlación cuando es combinada con otros índices estadísticos, tales como la desviación estándar y el valor esperado de los rendimientos, proporciona un marco dentro del cual quien toma las decisiones puede tomar la alternativas riesgo-rendimiento relacionadas con diferentes proyectos para para seleccionar los que mejor se adapten hacia sus necesidades.

En términos generales, mientras más lejanos estén en el futuro los flujos de caja que vayan a recibirse, mayor será la variabilidad de estos flujos.

Las técnicas estadísticas altamente sofisticadas se han combinado en un cuerpo de conocimientos que se denomina "Teoría de la cartera", la cual ofrece técnicas para seleccionar el mejor entre un grupo de proyectos disponibles teniendo en cuenta la propensión al riesgo-rendimiento o función de utilidad de la empresa.

Estos sistemas no son subjetivos, ya que consideran los valores esperados, desviaciones estándar y las correlaciones entre proyectos para seleccionar los que cumplan mejor con los objetivos de la administración.

Simulación

La simulación es un sistema sofisticado con bases estadísticas para ocuparse de la incertidumbre. Su aplicación al presupuesto de capital requiere la generación de flujos de caja utilizando distribuciones de probabilidad predeterminadas y números aleatorios. Reuniendo diferentes componentes de flujo de caja en un modelo matemático y repitiendo el proceso muchas veces puede establecerse una distribución de probabilidad de rendimientos de proyectos.

El procedimiento de generar números aleatorios y utilizar las distribuciones de probabilidad para entradas y desembolsos de efectivo permite que se determinen los valores para cada una de estas variables. Sustituyendo estos valores en el modelo matemático resulta un valor presente neto. Repitiendo este procedimiento, se crea una distribución de probabilidad de valores presentes netos.

La clave para la simulación exitosa de la distribución de rendimiento es identificar exactamente las distribuciones de probabilidad para las variables que se agreguen y formular un modelo matemático que refleje realmente las relaciones existentes.

Simulando los diferentes flujos de caja relacionados con un proyecto y calculando después el VPN o TIR con base en estos flujos de caja simulados, puede establecerse una distribución de probabilidad de los rendimientos de cada proyecto con base en el VPN o en el criterio de la TIR.

Con este tipo de sistemas quien toma las decisiones puede determinar no solamente el valor esperado del rendimiento dado o mejorado. El rendimiento de las simulaciones ofrece una base excelente para tomar decisiones, ya que quien las toma pueda considerar una continuidad de alternativas riesgo-rendimiento en lugar de un punto sencillo de estimativo.

Tasas de descuento ajustadas al riesgo

Otra manera de tratar el riesgo es utilizar una tasa de descuento ajustada al riesgo, k, para descontar los flujos de caja del proyecto. Para ajustar adecuadamente la tasa de descuento es necesaria una función que relacione el riesgo y los rendimientos a la tasa de descuento.

Tal función de riesgo-rendimiento o curva de indiferencia del mercado, en este caso el riesgo se calcula por medio del coeficiente de variación. La curva de indiferencia del mercado indica que los flujos de caja relacionados con un acontecimiento sin riesgo descontada a una tasa de interés. En consecuencia este representa la tasa de rendimiento sin riesgo.

Cuando se descuentan a una tasa de riesgo determinada, esta debe ser calculada lo más cercano posible a la realidad empresarial, ya que si una empresa descuenta flujos de caja con riesgo a una tasa demasiado baja y acepta un proyecto, el precio de la empresa puede decaer y por ende mas peligrosa para los inversionistas.

RIESGO Y DECISIONES DE INVERSIÓN BAJO INCERTIDUMBRE

El riesgo es medible por muchos métodos de análisis, en este artículo se mostrará el método de aplicación por medio de matrices de riesgo y su evaluación por medio del riesgo inherente y riesgo de control. También se presenta un esbozo y ejemplo de su aplicación.

FACTORES DE RIESGO INHERENTE

CUESTIONARIO

TOTALIDAD

1. Se registran todas las inversiones y valores a favor de la empresa ?

2. En los estados financieros se muestra el saldo de todas las inversiones títulos valores que involucren ingresos para el ente económico ?

EXISTENCIA

1. Todas las inversiones y valores representan hechos económicos que han ocurrido durante el período y son derechos de la entidad ?

2. Los saldos de las cuentas del grupo de inversiones y valores reflejados en los estados financieros son reales ?

EXACTITUD

1. Las inversiones y valores son registradas de acuerdo con los establecido en los PCGA ?

2. Las inversiones y valores registradas en la contabilidad se hacen por las cantidades correctamente aritméticas?

VALUACIÓN

1. Todas las transacciones relacionadas con las inversiones y valores se valúan de acuerdo a métodos de reconocido valor técnico ?

2. Todas las cuentas del grupo de inversiones y valores están debidamente valuadas por las cantidades correctas de acuerdo al PCGA ?

PRESENTACIÓN

1. Todas las cuentas del grupo de inversiones y valores están debidamente clasificadas de acuerdo a los PCGA ?

2. Todas las cuentas del grupo de inversiones y valores están debidamente descritas de acuerdo con los PCGA ?

3. Todas las cuentas de inversiones y valores están debidamente mostradas en los estados financieros de acuerdo con las normas y disposiciones que le son aplicables ?

FACTORES DE RIESGO DE CONTROL 

AMBIENTE DE CONTROL

CUESTIONARIO 

1. Existen políticas para el manejo de inversiones?

2. Existen manuales para el manejo de inversiones?

3. Los sistemas para el manejo del inversiones son sistematizadas o manuales ?

4. Las políticas para el manejo del inversiones están orientadas a la consecución de los objetivos y metas de la entidad?

5. La alta dirección esta preocupada por el mejoramiento del recurso humano a través de cursos de capacitación para los funcionarios que manejan inversiones ?

6. Se tienen en cuenta las habilidades y destrezas de los aspirantes según las funciones del cargo en el área de inversiones?

7. Hay revisión de las nuevas políticas y prácticas en el área de inversiones respecto a su adecuación como a su cumplimiento ?

8. Se identifican los principales puntos críticos en el área del inversiones que requieren mayor control, aplicando el principio de excepción ?

9. Se mide el grado de efectividad de los actuales controles administrativos ?

10. Existe óptima asignación de los recursos ?

11. Están identificados e interrelacionados el inversiones con los ingresos y egresos de la empresa ?

12. Se revelan las debilidades del área de inversiones de la organización y se proporcionan medios para corregir tales deficiencia ?

13. La información contable es útil para la toma de decisiones en el área de inversiones?

El ambiente de control se puede clasificar como fuerte exceptuando las demoras en la obtención de la documentación de terceros referida a las inversiones y sus resultados. Y la carencia de adecuados controles físicos y medidas de seguridad sobre los títulos valores.

Aplicación 1.

MATRIZ DEL RIESGO DE DETECCIÓN

Aplicación 2.

MATRIZ DE PERFIL DE RIESGO

RIESGO DEL NEGOCIO

Fucky:

La función de las clasificaciones de riesgo es la de determinar la viabilidad, oportunidad y sobre todo la seguridad de emprender algún tipo de negocio o contrato, en el caso de los países tiene que ver con la capacidad de los países con cumplir con sus deudas y obligaciones financieras.

Sobre clasificación de riesgos:

La primera clasificación indica que el riesgo puede ser económico o financiero; otra que el riesgo puede ser diversificable o no diversificable y otra, que los riesgos pueden ser cuantificables o no cuantificables.

El riesgo económico; es aquél que se asocia con las operaciones normales de la empresa (o país) o más precisamente, es el riesgo de no poder cubrir los costos de operación (gasto corriente). Es independiente de la estructura financiera de la empresa, e incluye aquellas eventualidades que pueden afectar el resultado de explotación de la empresa, tales como obsolescencia o exceso de oferta del producto, baja de cotizaciones en mercados, etc.. Estas se derivan de la incapacidad de la organización para garantizar la estabilidad del resultado, debido a que se encuentra expuesta a factores endógenos y exógenos propios de su entorno.

El riesgo financiero se crea por el establecimiento de préstamos y acciones preferentes; está altamente correlacionado con la estructura financiera de la empresa y se refiere a cuando no se puede cubrir las obligaciones. El ejemplo típico de este tipo de riesgo es la excesiva deuda de la empresa con relación al patrimonio, una elevación inesperada de las tasas de interés o un riesgo cambiario en las deudas en moneda extranjera, etc.

Desde el punto de vista de la empresa.

El riesgo diversificable es aquel que disminuye cuando se invierte en más de un activo. A este tipo de clasificación de riesgo también se le denomina no sistemático o único. Existen activos cuya rentabilidad en el tiempo va en la misma dirección y otros, cuya rentabilidad va en sentido contrario.

El riesgo no diversificable es aquel que no puede reducirse, aun cuando se invierta en varios activos debido a que afecta a todos los sectores en general. A este tipo de clasificación de riesgos también se les llama sistemático o de mercado.

Los riesgos no cuantificables, por su propia naturaleza casi siempre obedecen a aspectos normativos y administrativos, dependiendo del tipo de transacciones y de inversiones que realiza una entidad.

En síntesis, para una eficiente administración del riesgo se deben seguir los siguientes pasos:

• Conseguir una definición de política de la empresa respecto a la gestión del riesgo, es decir, si se va a cubrir totalmente todo el tiempo, sólo parcialmente o si no se empleara ninguna cobertura.

• Identificar cuantitativamente el tipo de activos y pasivos que estarán expuestos a los diversos tipos de riesgos.

• Realizar el análisis de sensibilidad del riesgo en todas sus actividades.

• Seleccionar los mecanismos y productos de cobertura que se ajustan a la política seguida por la administración.

• Establecer diferentes estrategias para afrontar la gestión del riesgo ante diferentes ambientes o escenarios en que se pueda encontrar la empresa.

• Realizar previsiones sobre la posible evolución de implementar las diversas estrategias debidamente autorizadas por la administración.

El punto fundamental de una administración sana del riesgo es tener un proceso comprensivo que incluya una estructura detallada de límites, guías y parámetros para decidir sobre la toma del riesgo, así como de sistemas de información gerencial para vigilar y reportar el mismo.

Las opciones

LOS PASIVOS DE LA EMPRESA Y LA VALORACIÓN DE OPCIONES

En el mundo de hoy, las empresas deben atacar mercados internacionales de manera agresiva, pero al mismo tiempo de manera segura limitando su exposición al riesgo internacional.

La volatilidad de los mercados y en algunos casos la incertidumbre hacen de las decisiones de expansión internacional un tema de gran importancia para el desarrollo empresarial, en la presente reseña, se mostraran las nueve opciones que tienen loas empresas en la  actualidad para hacer una penetración de mercado internacional. 

A continuación una breve reseña de cada una de las opciones que tienen las compañías para acceder a mercados internacionales:

1. Exportación: 

Es la forma más sencilla de penetración internacional, consiste en que la compañía produce fuera de su destino de venta y lo envía para su venta.  Como es lógico, cualquier exportación debe superar requisitos legales para el normal desarrollo de las actividades, y debe cumplir con las políticas de los países destino.

Generalmente factores como el transporte o la distribución determinan la viabilidad de una exportación

2. Licenciamiento:

Consiste en otorgar derechos legales (patentes, marcas, procesos), a compañías en el extranjero que estén interesadas en explotar el nicho de mercado. El licenciamiento es el mecanismo más seguro de penetración internacional, pero al mismo tiempo es generalmente el menos rentable.

3. Franchising:

Es el otorgamiento de un paquete fijo de productos y sistemas de producción bajo el modelo de licencia. El contratante aporta el conocimiento de mercado y participa en el manejo, mientras que el dueño de la franquicia aporta su marca y su modelo de negocio.

Nota:  para ampliar el tema de franquicias ver el artículo EL FRANCHISING: HERRAMIENTA DE EXPANSIÓN CORPORATIVA

4. Participación:

Consiste en compartir el manejo de las empresa colaboradoras en el exterior. Accediendo a las fortalezas del socio que se encuentra en el extranjero y su conocimiento y experiencia previa. Es basar las actividades de la empresa que quiere expandirse con empresas en el exterior para que le maneje su distribución y comercialización.   

5. Consorcio:

Es parecida a la participación, pero generalmente implica muchos participantes y grandes cantidades de recursos. Los consorcios generalmente se generan cuando ninguna empresa ha llegado al mercado objetivo.

6. Maquila y manufactura propia:

Implica la producción en el mercado destino, es la forma de mayor riesgo de penetración pero generalmente la más rentable, como es lógico, para crear empresas en el exterior el retorno de la inversión debe ser muy alto para recuperar costos a mediano plazo.

7. Contrato administración:

Básicamente consiste en subcontratar el manejo externo de la empresa a cambio de honorarios e incentivos por resultados. Se da cuando la compañía que quiere penetrar un mercado extranjero no desea utilizar parte de sus recursos en la administración externa.

8. Adquisiciones y fusiones:

Consiste en comprar empresas "gemelas" en el extranjero y utilizarlas como catapulta de inserción internacional. Implica el control total de la compañía comprada y capacidad logística completa para asumir su manejo. También implica riego alto, acompañada de alta rentabilidad.

9. Joint Venture:

Es básicamente cuando dos o más socios arrancan de cero en modelos basados en emprendimientos y creación de nuevas empresas con operaciones en el extranjero.

Este modelo de penetración internacional se da cuando las condiciones ambientales, políticas o legales, permiten que el negocio se haga más fácilmente en el país destino.

Un ejemplo: Una compañía que base su desarrollo en energía nuclear, pede encontrar un país en donde le sea permitido desarrollar sus experimentos sin limitaciones legales.

Generalmente las empresas más grandes utilizarán opciones de maquila, consorcio o adquisición, y las pequeñas deberán hacer exportaciones simples, o contratos, el las decisiones de penetración el capital juega un rol primordial.

LA PLANIFICACIÓN FINANCIERA COMO GESTIÓN DE UNA CARTERA DE OPCIONES

Con el objeto de facilitar la toma de decisiones dentro de la empresa, puede efectuarse un análisis de sensibilidad, el cual indicará las variables que más afectan el resultado económico de un proyecto y cuales son las variables que tienen poca incidencia en el resultado final.

En un proyecto individual, la sensibilidad debe hacerse con respecto alo parámetro más incierto; por ejemplo, si se tiene una incertidumbre con respecto al precio de venta del artículo que se proyecta fabricar, es importante determinar que tan sensible es la Tasa Interna de Retorno (TIR) o el Valor Presente Neto (VPN) con respecto al precio de venta. Si se tienen dos o más alternativas, es importante determinar las condiciones en que una alternativa es mejor que otra.

Se podría ver este fenómeno con un sencillo ejemplo; si se supone que una fábrica produce en la actualidad y en forma manual un cierto artículo. La producción de cada empleado es de cinco (5) unidades diarias y se le pagan $1.000 diarios.

Se presenta la posibilidad de adquirir una máquina que puede producir hasta 100 unidades diarias que cuesta $600.000 y tiene un costo anual de operación de $30.000. Para el primer año y cada año subsiguiente, el costo de operación se incrementa en un 15%, necesita de un solo operario y se estima que se le podrá pagar un sueldo diario de $2.500 aproximadamente.

Determinar hasta qué punto es rentable el trabajo manual, el cual se llamará plan A y en que momento es rentable la compra de la máquina que se puede poner a trabajar al máximo de su capacidad, el cual se nombrará como plan B, suponiendo una Tasa de Interés de Oportunidad (TIO) del 30%.

Si se realiza un análisis del problema se tendría que el costo de un artículo en el plan A sería: 100/5 = 200 y el costo total estaría dado por las cantidades que se produjeran, o sea 200X.

En el caso del plan B, el costo de la mano de obra por unidad de producción estaría dado por 2.500/100 = 25 y el costo total por 25X.

Pero en este debe agregarse el valor del Costo Anual Uniforme Equivalente (CAUE) de la producción que en el ejemplo sería: 

CAUE: 600.000/a10¬30% + 30.000 [(1.15)10 (0.2)-10]/(0.15- 0.3) (a10¬30%) – 300.000/S10¬30% + 25X

CAUE = 232.747 + 25X

El punto de equilibrio entre los dos planes se obtiene cuando el Costo Total de A se iguala con el Costo Total de B. esto es :

200X = 232.747 + 25X

X = 1.330 unidades

Si se construye una gráfica que relacione los costos con los números de unidades producidas se tiene que:

1. Para el plan A:

2. Para el plan B:

3. Al unir los resultados de los costos en una gráfica se tiene:

En la gráfica, se observa que, para una producción anual inferior a 1.330 unidades, es mejor el Plan A y de ahí en adelante, es mejor el plan B. Tomar una decisión, con base en 1.330 unidades es altamente riesgosa, debido a que cualquier error sobre la estimación de producción (determinada por las ventas) puede cambiar la decisión de un plan a otro; sin embargo, para una producción superior a 2.000 unidades o inferior a 1.000 unidades, va a ser muy acertada pues prácticamente se vuelve insensible a errores de producción.

La máxima variación variación o error K que puede cometerse, sin que se cambie la decisión será:

K = Xe – X/ X

Donde Xe = Punto de equilibrio del número de unidades producidas.

          X = Producción anual estimada.

Si K tiende a cero, la sensibilidad de la decisión será muy alta y si K es grande la sensibilidad, será baja. Naturalmente, el concepto subjetivo, que depende del buen criterio del analista financiero.

En el ejemplo se calcula el índice de sensibilidad K se tiene:

K = 1330 – 2000/ 2000

K = – 0.335

K = – 33.5%

Lo cual significa que una disminución del 33.5% no alcanza a cambiar la decisión. Si se supone una producción de 1.200 unidades se tendría que:

K = 1330 – 1200/ 1200

K =  0.11

K =  11%

Esto significa que un aumento de producción del 11% que equivaldría a unas 1.200 *0.11 = 132 unidades no alcanza a cambiar la decisión.

USO DE LAS OPCIONES PARA REDUCIR EL RIESGO

Dann:

El riesgo financiero es el riesgo de no estar en condiciones de cubrir los costos financieros, por ello su análisis se determina por el grado de apalancamiento financiero que tenga la empresa en un momento determinado.

El apalancamiento financiero acentúa el hecho de que a medida que aumentan los cargos fijos, también aumenta el nivel de utilidades antes de impuestos necesario para cubrir los cargos financieros de la empresa, se puede calcular por medio de la razón deuda capital, la razón de deuda a largo plazo o la razón de capital preferente a capital total.

Los analistas financieros calculan estas razones para determinar la solidez financiera de la empresa, determinando que entre más alto sea el grado de apalancamiento, mayor es el nivel de riesgo, estableciendo así una relación entre los cargos financieros fijos que deben pagarse y los fondos invertidos en la empresa. Un enfoque de este tipo de análisis se presenta en la teoría MM, a continuación se presentan sus fundamentos:

El enfoque MM

Los impulsadores de este enfoque son Franco Modigliani y Merton H. Miller, estos en sus estudios afirman que la relación entre el apalancamiento y el costo de capital queda explicada por el enfoque de la utilidad neta de operación; argumentan que el riesgo total para todos los poseedores de valores de la empresa no resulta alterado por los cambios en la estructura de capital y por ende es el mismo indiferentemente de la combinación de financiamiento. 

Esta teoría demostró bajo un conjunto de supuestos muy restrictivos, que debido a la deducibilidad fiscal de los intereses sobre las deudas, el valor de una empresa aumentará continuamente a medida que usen más deudas y por lo tanto su valor se verá maximizado al financiarse casi totalmente con deudas.

Análisis de casos y problemas explicados

CASO 1

El dispendio de la energía en Canadá tiene un VPN negativo

En 1993, el gobierno canadiense votó a favor de más subsidio por el Proyecto Hibernia, el cual consiste en realizar exploraciones en busca de petróleo en aguas llenas de témpanos de hielo ubicadas a 200 millas de la costa de Newfoundland. Las instalaciones de producción, almacenamiento y albergue tendrán que anclarse en 240 pies de agua cerca del lugar donde se hundió el Titanic. Mobil, Chevron, Murphy Oil y Petro-Canadá calculan gastar $4 100 millones de dólares en la construcción. El total de desembolsos anticipados de capital y por operaciones elevarán el costo del petróleo de Hibernia a cerca de $25 por barril. Eso es cinco veces el Costo anual para recuperar un barril de petróleo, además de pagar $226 millones por una participación de 8.5% de acciones, el gobierno canadiense a extendido una concesión de $2 100 millones a otros accionistas, como compensación por participar en el proyecto. Mobil admitió que "no era rentable proseguir sin dinero del gobierno". Es claro que sin el subsidio del gobierno, los participantes extranjeros habrán experimentado VPN negativos, reduciéndose así el valor de lo empresa y la inversión de sus propietarios.

CASO 2

Medida de riesgo de Loan Pricing Corporation

SI un préstamo es demasiado riesgoso, los prestamistas simplemente no extienden el financiamiento Una pregunta que se sigue formulando es la del riesgo percibido proveniente de préstamos extendidos. A fin de responder a esta pregunta, Loan Pricing Corporation tabuló los Índices de riesgo que 85 bancos aplicaban a más de 7000 préstamos. Los índices de préstamos se clasificaron por industria y se calcularon los promedios para cada industria. Las empresas manufactureras, en especial las de productos textiles y muebles, se consideraron los más riesgosas. Las empresas de servicios, en particular bufetes jurídicos e instituciones educativas, se consideraron las menos riesgosas. Debido a la diferencia en los requisitos de activos de estas industrias, los resultados no son sorprendentes. Los riesgos de pérdida son mayores en empresas con maquinaria pesada, grande y potencialmente única.

CASO 3

EI método VAA comienza evaluando el proyecto como si fuera una mini-empresa financiada únicamente por capital propio. Consideremos un proyecto para la fabricación de calentadores solares de agua. Exige una inversión de 10 millones de dólares y ofrece un flujo de tesorería, después de impuestos, de 1,8 millones de dólares al año durante diez años. El coste de oportunidad del capital pira el proyecto se estima es Un 12 por ciento, que refleja el riesgo económico del proyecto Los inversores pedirían un 12 por ciento de rentabilidad esperada para invertir en acciones de la mini-empresa.

Así que el VAN de esta mini-empresa en el caso básico es:

millones
de dólares o 170.000$

Considerando el tamaño del proyecto, este resultado no es significativamente, mayor que cero. En el mundo ideal de MM, donde no importan las decisiones de financiación, el directivo financiero se inclinaría por realizar el proyecto, pero no lo sentiría mucho si el proyecto se descartara.

Costes de emisión

Pero supongamos que la empresa realmente tiene que financiar la inversión (de 10 millones de dólares emitiendo acciones (no tendría que emitir las acciones si rechaza el proyecto) y que los costes de emisión se llevan un 5 por ciento del valor bruto de la emisión. Esto significa que la empresa tiene que emitir 10.526.000 dólares con el fin de obtener 10.000.000 de dólares de tesorería. La diferencia de 526.000 $ va a los aseguradores abogados y otros relacionados con el proceso de emisión. El VAA se calcula restando los costes de emisión del VAN del caso básico:

VAA = VAN del caso básico – costes de emisión = + 170.000 – 526.000

= -356.000$

La empresa rechazaría el proyecto por ser negativo el VAA.

EJERCICIO 1

El propietario de Robin's Gameroom, local de videojuegos de gran afluencia; desea determinar la tasa real de rendimiento de dos de sus máquinas de video, llamadas Conqueror y Demolition. La Conqueror fue adquirida hace un año en $20 000 (dólares), y hoy posee un valor en el mercado de $21 500. Durante el año generó $800 de ingresos en efectivo después de impuestos. La Demolition se adquirió hace cuatro años, y su valor al comienzo y al final del año apenas terminado descendió de $12 000 a $11 800 En el año generó $1 700 de ingresos en efectivo después de impuestos.

Si bien el valor de Demolition disminuyó durante el año, su flujo efectivo relativamente alto ocasionó que obtuviera, en un periodo determinado, una tasa de rendimiento más alta que la de Conqueror. Resulta claro que lo importante es el efecto combinado de los cambios en valor y en el flujo efectivo, medidos por la tasa de rendimiento.

EJERCICIO 2

A continuación se presenta un ejercicio donde se realiza el cálculo del EVA para una pequeña empresa , todos los datos son dados en pesos:

• La empresa pertenece al sector de transporte aéreo cuyo beta es 1,45.

• Los propietarios esperan un 19,95% de rendimiento por el uso de su dinero, menos renta no sería atractiva (recuérdese la fórmula del CAPM). Lo anterior tiene que ver con el rendimiento que podrían obtener invirtiendo a largo plazo en actividades de igual riesgo (fondos, acciones o en otras empresas).

Ejemplo de un estado de resultados usual:

Ejemplo de un Balance general común:

Pasos para calcular el EVA:

Calcular la UODI

Identificar el capital de la empresa.

Determinar el costo promedio ponderado de capital

Calcular el Valor Económico Agregado (EVA) de la empresa.

Paso 1: calcular la UODI

Nota: este cálculo de la UODI, no incluye los "descuentos" de impuestos por razones de la deuda. Las empresas que pagan altos impuestos y tienen deudas también altas, pueden ser consideradas para efectos de descuentos en el pago de impuestos, pero esto quizás es más fácil realizarlo si se adiciona el componente de descuento en impuestos después, en el CPPC.

Una forma alternativa de calcular la UODI es:

Paso 2: Identificar el capital (C) de la empresa

Se puede calcular desde la aproximación financiera así:

Para mantener la sencillez del ejemplo y no hacer ajustes, se asume que todos los valores en libros son buenos estimativos de los valores de mercado. Además, como se trata de una pequeña empresa, ni el patrimonio ni la deuda bancaria son negociados en el mercado financiero, por lo cual también se asume que los valores del balance son buenos estimativos de los valores de mercado.

Paso 3: Determinar el costo promedio ponderado de capital (CPPC)

En este ejemplo: CPPC = 7.864%

Debido a:

• La razón (patrimonio/activo total) en la empresa es: 940/2350 0 40% (0.4) con un costo del 19.95%.

• La compañía tiene también un endeudamiento del 60% (pasivo total/activo total) y se asume que tiene que pagar el 9% de interés por ella. Luego el costo promedio de capital sería:

CPPC= c* x (patrimonio/activo) + c i x (pasivo/activo) x (1 – t)

CPPC = 19.95% x (0.4) + 9% x (0.6) (1 – 0.4)

CPPC = 7.98% + 5.4% x 0.6

CPPC = 11.22 %

(usando una tasa impositiva del 40%)

Nota: el CPPC depende del nivel del tipo de interés corriente (a mayores tasas de interés, el CPPC será más alto) y al negocio de la empresa (a mayor riesgo mayor CPPC).

Paso 4: Calcular el EVA de la empresa

EVA = UODI – Capital * CPPC

EVA = 410.000 – 2.000.000 * 11.22%

EVA = 185.600

La empresa del ejemplo creó valor por $185.600

Nota: este es el cálculo del EVA para un año. Si una empresa calcula el EVA para un trimestre, entonces debería también calcular el monto que debe pagar por el costo de capital trimestralmente o por el período que desee:

• Costo de capital para tres meses: 3/12 * 11.22% * $2.000.000 = $56.100

• Costo de capital para 4 meses: 4/12 * 11.22% * $2.000.000 = $74.800

Y así para cualquier período.

El procedimiento completo: el EVA en el reporte interno

EJERCICIO 3

Cuando una persona invierte en un activo determinado, le pide una rentabilidad. Si invierte en activos sin riesgo (deuda del estado), exigirá la tasa libre de riesgo (Rf), suponga un 9%. Si invierte en activos con riesgo, por ejemplo, acciones de una empresa, exigirá una prima de riesgo por encima de la tasa libre de riesgo, dependiendo del riesgo concreto de la empresa en particular, por ejemplo un 4%. Así pues, la rentabilidad que exigirá por la compra de las acciones sería de un 13%. Es decir, si invierte $100 exigirá $113 al cabo de un año.

Si la empresa invierte ese dinero en proyectos que han generado al finalizar el año $113, no ha creado ningún valor por encima de lo esperado y exigido. Si la empresa consigue $116, entonces la empresa ha creado $3 de valor por encima del exigido por el inversor. Si consigue $110 entonces ha dado al accionista $3 menos de lo que exigía (a pesar de haber obtenido renta mayor a Rf) y ha destruido valor para el accionista, ya que este habría podido conseguir los mismos $110 invirtiendo en un activo diferente con un riesgo menor (es decir, dado el riesgo que ha corrido, debería haber obtenido, para compensarlo, $113). Dicho de otra manera, para que una empresa resulte atractiva a los posibles inversionistas de ella, ha de ofrecer una rentabilidad por encima de la que ofrecerían empresas con un riesgo comparable.

El Valor Económico Agregado (EVA) o la Generación de Valor, es un método que sirve para medir la verdadera rentabilidad de una empresa y para dirigirla correctamente desde el punto de vista de los propietarios o accionistas.

El EVA es una medida absoluta de desempeño organizacional que permite apreciar la creación de valor, que al ser implementada en una organización hace que los administradores actúen como propietarios y además permite medir la calidad de las decisiones gerenciales.

EJERCICIO 4

La compañía Blano desea determinar el riesgo de dos proyectos A y B, suponiendo que los niveles de riesgo son los mismos. Sin tener en cuenta las diferencias en el riesgo y utilizando el valor presente neto, se demostró que, a 10% de costo de capital de la empresa, el proyecto A debería ser adoptado, ya que el VPN de $11 074 resultó mayor que el VPN del proyecto B, $10 914. Supóngase, sin embargo, que un análisis más concienzudo revela que el proyecto A es más riesgoso que el proyecto B. Para determinar las diferencias en el riesgo, la empresa estimó los equivalentes de certidumbre de las entradas de efectivo de cada proyecto para cada año. Las columnas 2 y 7 de la tabla 3 muestran los valores estimados con respecto a los proyectos A y B. Al multiplicar las entradas de efectivo riesgosas (columnas 1 y 6) por los equivalentes de certidumbre correspondientes (columnas 2 y 7, respectivamente), se obtiene las entradas de efectivo conocidas respecto de los proyectos A y B que se muestran en las columnas 3 y 8.

Después de investigar, la administración de la compañía estimó la tasa de rendimiento libre de riesgo prevaleciente, RF, en 6%. Si se emplea esta cifra para descontar los influjos de efectivo conocidos de cada proyecto, se obtienen como resultado valores presentes netos de $4 541, en el caso del proyecto A, y $10 141 para el proyecto B, tal como se calculó en la tabla siguiente. Los valores obtenidos mediante una calculadora financiera son $4 544 y $10 151 para los proyectos A y B, respectivamente. Obsérvese que, como resultado del ajuste de riesgo, el proyecto B es ahora el que debería de escogerse. La utilidad del método de equivalentes de certidumbre ha de quedar ilustrada; la única dificultad radica en la necesidad de realizar estimaciones subjetivas de dichos equivalentes.

Análisis de los proyectos A y B de la compañía Blano mediante el empleo de equivalentes de certidumbre

Conclusiones

El principal objetivo de la mayoría de empresas es ganar dinero en el
presente y a través del tiempo. Si una compañía no es capaz
de generar suficiente utilidad económica, su sobrevivencia es cuestionable.
De otra parte, las organizaciones que tienen bajos o nulos beneficios no son
atractivas para inversores potenciales en busca de rendimientos altos. Los administradores
interesados en la satisfacción de los inversionistas tienen que buscar
alternativas para retribuir a quienes han confiado en ellos y en las firmas
que dirigen.

Para valorar una compañía es necesario combinar los conocimientos
de ingeniería financiera, contabilidad, administración de negocios,
economía, derecho y otras profesiones.

Valorar económicamente una empresa es proyectar los flujos de caja futuros
para determinar la generación de efectivo y dar a conocer al inversionista
la recuperación de su capital.

La valoración de una sociedad que se plantea en numerosas ocasiones,
requiere la aplicación de métodos de valoración que normalmente
contemplan los siguientes conceptos: (1) El valor sustancial de la empresa y
(2) El fondo de comercio.

El concepto EVA (Valor Económico Agregado) es una variación de
lo que tradicionalmente se ha llamado "Ingreso o Beneficio residual",
que se definía como el resultado que se obtenía al restar a la
utilidad operacional los costos de capital. La idea del beneficio residual apareció
en la literatura de teoría contable de las primeras décadas de
este siglo. Inicialmente, lo introdujo Church en 1917 y posteriormente sería
Scovell en 1924. También apareció en la literatura de contabilidad
gerencial en los años 60. A comienzos de la década de los 70,
algunos académicos finlandeses discutieron dicho concepto. En 1975 es
Virtanen quien lo define como un complemento del Retorno Sobre la Inversión,
para la toma de decisiones.

Bibliografía

GITMAN, Lawrence J. (1997). Administración financiera básica. México: Editorial Harla. Séptima edición. p. 1077.

WESTON, J. Fred y COPELAND, Thomas E. (1995). Finanzas en administración. México: McGraw-Hill. Novena edición. p. 638. Volumen I.

OTRAS FUENTES

www.cui.edu.co

www.geocities.com

www.gestipolis.com

www.infonegocio.com.pe/areas/marketing/especiales/20112000mc.shtml

www.monografias.com

www.upsa.edu.bo

Autor:

Cova, Mónica

López, Kindra

Rebaza, Mirna

Enviado por:

Iván José Turmero Astros

UNIVERSIDAD NACIONAL EXPERIMENTAL POLITÉCNICA

"ANTONIO JOSE DE SUCRE"

VICE – RECTORADO PUERTO ORDAZ

DEPARTAMENTO DE INGENIERÍA INDUSTRIAL

INGENIERÍA FINANCIERA

PROFESOR:

ING. ANDRÉS ELOY BLANCO

PUERTO ORDAZ, JUNIO DE 2004